股票/基金   微博   新聞   個人門戶  search2

2015/12/25 第 027 期
伍艷艷新三板的制度紅利與弊端

本期嘉賓27期2015年12月25日

伍艷艷

伍艷艷

民生證券新三板研究員,中國人民大學經濟學博士。2011年加盟民生證券研究院,擅長大類資產配置和行業比較分析。

主持人

賈昆:和訊網特稿記者,《中國分析師》主持人,重點關註互聯網金融、新三板、銀行、宏觀經濟等領域。

新三板創新層企業不足三成 或預留灰色地帶

盡管新三板的制度紅利正逐步釋放,目前來看,估值、融資、流動性三個指標仍是新三板最大的短板,也成為不少掛牌企業的最大訴求。

PE/VC打三大如意算盤 專家批新三板非套利場

伍艷艷表示,面對PE/VC湧入新三板圈錢套利離場的質疑,自己並不擔心,這些都是市場行為,新三板不會淪為這些機構的套利場,“事實上,我們國家的發展私募股權不是太多,而是太少了。”

信披或成新三板重災區 25位董秘淪為“替罪羊”

新三板信披制度存在不少弊端,被罰企業的緣由也是多種多樣。一是由於企業對信披規則不重視不了解,信披及時性不夠;二是規範性不夠,一些掛牌企業的董事長通過媒體采訪、公開誠發言等途徑“劇透”定增方案,結果董秘背了黑鍋。

Q

和訊網

各位和訊網網友,大家好,歡迎收看最新一期的《中國分析師》,這次做客我們和訊網的是民生證券新三板研究員伍艷艷,歡迎伍老師。

A

伍艷艷

大家好。

Q

和訊網

伍老師,我們知道新三板分層轉板政策紅利出來之後,你覺得對關註的一些層面,包括估值、流動性,有什麽樣的影響呢?

A

伍艷艷

我個人覺得短期來說,您說的這三個層面短期來說都是利好,24號分層的標準出來之後我們也做過一個初步的統計,符合標準,包括你用一些動態的標準,因為從明年它是執行,用一個動態的眼光來看大概有450多家符合標準。然後這450多家掛牌企業就是從估值的情況來看,大概有120多家估值在20倍以下,這些股票它未來有可能進入創新層,所以它的這種估值對投資者來說還是有很強的吸引力的。所以說,這部分股票投資人對它來說肯定是比較青睞有加的。包括這部分股票以及其它的一些這種分層概念股可能都會給整個市場帶來一些這種,包括流動性,包括估值,都可能會有一些提升。而這些企業,可能也會對企業本身的一些融資行為帶來一部分的刺激利好。所以說從短期來看,無論是分層還是說轉板的這些政策紅利,可能短期來說,你剛才說的三個層面,應該說都是一個利好。

Q

和訊網

有沒有一些弊端,有嗎?

A

伍艷艷

弊端,我個人感覺可能就是兩個方面。

Q

和訊網

需要完善的地方。

A

伍艷艷

兩個方面,或者說不說弊端是風險,兩個方面。一個方面就是討論比較多的,或者擔憂比較大的,是一個分化,過度分化的風險。我們都知道社會經濟學有一個概念叫做財富的分配的差異化過大,其實資本市場也有這個問題,就是流動性差異過大。在經濟學裏,我們用一個經濟系數來衡量這個財務分配,說如果經濟系數超過0.5了,50%了,大家會覺得這個可能社會不穩定,因素在加大,可能會有一些問題。我覺得我們新三板這塊,或者說任何一個資本市場、股票市場,流動性的差異也不宜擴大。但現在的一個問題是流動性的分化,我覺得還沒有一個量化的數據去分析它應該是一個什麽樣的程度是合適的,它是不是達到了這樣一個邊界,我覺得無論是理論研究者也好,還是監管層也好,可能要關註的一個問題,這可能是一個風險,就是過度分化的風險。

第二個風險,我個人覺得可能是這種道德風險,我定義為。為什麽這麽說呢?因為你畢竟有一個創新層的標準出來了,而創新層畢竟有一些溢價的東西,對企業來說,無論它的股價也好,或者它融資的這種便利性也好,可能都會有一個提升。在這種情況下,可能會刺激一部分企業,我可能暫時還達不到標準,那麽我想一些辦法,或者是打一些擦邊球,我可能就會實現,達到這樣的標準。那在這種情況下,可能會出現一些灰色的地帶,或者說監管上要加大監管的一些地方,所以我個人覺得這一塊也是一個風險,叫道德風險。

Q

和訊網

伍老師,新三板未來的制度紅利你覺得還有哪些機會?

A

伍艷艷

制度紅利這塊,我覺得機會是很多的,因為新三板我覺得剛剛走過一個少年期,或者說剛走出一個兒童期,正在步入一個少年期,在快速成長的一個過程。在這個過程中,無論是我們的制度建設也好,還是我們的投資人也好,還是我們的企業也好,它都是需要一個不斷成長的過程。在這個過程中,你的政策可能是根據你的微觀市場結構以及你宏觀的一些政策的環境,相應的做出一些調整。具體來說,現在我們新三板這塊,它的制度建設在不斷地推進過程中。這個意見出來了以後,包括分層標準出來了以後,它的落實是需要一個時間的,然後意見裏面提到了很多東西,它最後落地也是需要時間的,你包括意見裏面提到了投資人這塊是不是引入公募基金入市。公募基金如何入市?什麽時間點入市?這塊是真的我們市場期待的。

第二塊,分層。分層這塊出來了,但是它也留了空間,或者留了給大家想象的空間,你現在是分兩層,但是未來肯定是分不走的。明年或者後年如果說我的掛牌企業達到一萬家企業,兩層是不是還合適,那三層,三層的話,四層或者五層或者更多,那這樣的情況,你的制度也是在不斷完善的。

然後第三個,包括融資在意見裏也提到了,進一步完善新三板的融資制度。我個人感覺它在制度紅利這個方面,它改善的空間還是比較大的。

Q

和訊網

老師,你覺得分層之後的新三板有沒有可能成為戰略新興板或者說創業板的預備軍?

A

伍艷艷

我自己感覺新三板,我剛說了它是一個少年期,面對一個快速成長少年的時候,你很難判斷它十年後二十年後它到底會發展成為一個什麽樣的。我們可以期待它會成為一個科學家,我們也可能期待它成為一個經濟學家。對於戰略新興板、創業板和新三板這塊,其實我覺得它有可能,它也有 但是它也有可能成為這兩者一個很強有力的競爭者。而且我覺得一個市場來說,它的活力根本的體現在幾個方面,第一個,就是它的企業,優質企業的數量。第二個,體現於它的優質投資人的這樣一個結構。第三個,是以制度的這種市場化或者便利化。在這一方面,我覺得新三板很多的制度框架或者它的一切設計理念,我覺得是相對比較超前的。因為它是一個新生兒,我自己感覺是規避了很多我們原來發展資本市場過程中的一些,包括上交所、深交所可能遇到的一些問題,在它這一塊都可以找到一些新的辦法,或者說它就是一張白紙,只是問題還沒出現,我們可以提前預防。所以我個人覺得新三板,我對它未來的發展還是比較有信心的,我並不把它當成一個預備役,我自己希望這個少年能夠快速成長,能夠成為一個真正像意見裏面指出的是一個獨立的交易市場,然後能夠跟上交所、深交所一樣,成為未來中國的優質的中小企業的施展自己發展的舞臺。

Q

和訊網

老師,你覺得現在新三板企業,盡管監管提出轉板制,但是你覺得現實意義多大,一個新的資本市場,可能它動力可能就是要保留進來的企業,它怎麽流入這些企業呢?你覺得。

A

伍艷艷

就是留人,你是說如何把好的企業留在新三板,我的這個要因時而宜,就是不同的企業對於上資本市場的目標或者期待、要求是不一樣的,所以叫因人而異的。就是有一些企業,它以它現在的發展階段來說,它可能達不到上主板的要求,或者說它本身還不希望進入到主板。為什麽那麽說?你說有些企業現在雖然規模小,但是同時它在轉型,它可能是傳統行業裏面轉型升級的,但是它這一步沒完成,你這時候讓它上主板,讓更多的個人投資者進來的話,可能它並不願意接受,因為這時候它估值很低。它寧願進入一個以機構投資者為主的,我看到的是你未來的一個發展前景。我可以犧牲你短期的二級市場的交易度,但是我爭取到的是我通過定增,我通過並購,或者其它的一些資本市場的運作,我迎來的是我整個企業未來的一個發展空間。所以說,這類的企業它可能並不是說願意這個階段我就能就上這個,其實很正常的一個,大家可以看到新三板的股權結構這一塊,其實大量的新三板的公司,它的股權結構我們統計過,第一大股東持股占80%以上的有400多家。就是這些企業,其實你說它要實現股權分化也不是說很難,肯定是有一些途徑的,但是它還是要堅持這種大股東持股,我覺得有相當一部分是說從企業這一塊的角度出發,我現階段就是不想股權分散,我可能就覺得新三板這塊是比較適合我的,它的融資便利性,然後它以機構投資人為主,這一塊比較符合企業發展的要求,就是因人而異。

第二個就是因時而異,就是企業發展到不同階段以後,我可能就有不同的需求了。開始的時候,我在初創期我比較重視戰略投資人、機構投資人,可能到未來我希望更多的投資人進來的時候,這個時候我需要一些個人投資人。這個時候我覺得也不必過於悲觀,怎麽留人,你說現在新三板進行了分層。我印象中這個意見出來以後,大家發現投資人的門檻沒降低,可能略有失望。但是我自己覺得,從監管層這一塊,我自己的感覺還是說可能時機還沒到,包括分層,現在分兩層的情況下,你的交易制度其實還是延續了原有的交易制度。在交易制度沒有完善的情況下,企業股權還是相對集中,大部分企業的股權相對集中,在這種情況下,你放個人投資人進來的話,可能效果也不是想象中那麽大,但是它其實留有口子的,你就從分層裏面,現在是兩層,未來三層四層。大家也在期待,未來如果說分了三層四層的時候,這個時候咱們再去談投資人的放開,然後再去做後面的一些事情,我覺得還是有可能的。那這樣的話,它可能也在一定程度上就滿足了企業的這種不同發展階段的需求。所以我覺得無論從因時還因人而異的話,新三板對於中小企業,從它的生命周期成長來看,它還是有這種包容性的。

Q

和訊網

伍老師,現在我們知道新三板那麽火熱,可能掛牌企業超過四千多家,在你看來,在經濟新常態下,它到底起到怎麽樣的作用呢?

A

伍艷艷

可能大家會覺得新三板在經濟新常態當中,第一個大家想到的就是解決中小企業融資難的這樣一個問題。我個人也是基本同意的。但是我覺得要做一個修正,就是不是所有的中小企業融資難,都要由新三板來負責解決,它也解決不了。我覺得它服務的對象應該是真正的具有創新潛力和創新精神的這樣一些中小型企業。而不是說,畢竟你做的是一個資本市場,你不能違背資本市場的這種資源配置的資本的本質屬性,你不能說你一個企業面臨著轉型,你面臨著被淘汰,我還要建立一個市場,讓你延緩這樣一個,這反而不利於社會的進步。所以說,我們不要把新三板定義為,僅僅是定義為為中小企業融資,我們是應該把它定義為是為創新型的中小企業進行融資。

Q

和訊網

咱們談新三板制度紅利,你覺得現在制約新三板發展的最大障礙是什麽呢?

A

伍艷艷

制約新三板,我覺得更多的可能還是理念上的一個東西。就是無論從監管層也好,從投資人也好,從企業也好,可能還是受很多過去資本市場舊有的觀念影響。包括投資人,我們現在說新三板是以機構投資人為主,但是咱們不要忘了,咱們的機構投資人其實也是原來做主板那邊投資人演變過來的。然後企業這一塊,為什麽說它理念可能還跟不上呢?就是有些企業畢竟剛成立,有一些企業的老總剛剛跟資本市場接觸,它還不太了解。有一些可能已經跟資本市場接觸過了,但是可能碰了壁,然後轉戰到這邊來的。但無論如何,人可能還是那些人,但是我們要到了一個新的市場,我們要適應一個新的市場的遊戲規則,大家需要一個理念上要有一個慢慢接受、慢慢適應的過程。

Q

和訊網

現在來看,很多企業交易量會集中,可能有很多“僵屍股”,你怎麽看待這種矛盾呢?原來定位這種。

A

伍艷艷

就是關於“僵屍股”,我們原來確實是做過統計的。

Q

和訊網

可以給我們分享一下。

A

伍艷艷

我們前段時間剛做過統計,就是截止到11月18號的時候,新三板有2200多家股票自掛牌以來是沒有交易的,我們把它定義為僵屍股,但是僵屍股的比例,當時我們給了一個數是53%。這個數出來以後,包括媒體包括研究者進行引用。但是我覺得我們現在今天也借這個機會,也是跟大家分享一下我們這個成果背後認為大家需要關註的點。其實大家不要對這個數據過分的解讀,我們覺得這裏面所謂的僵屍股,真正僵屍的部分,或者真正值得大家擔憂的部分並沒有那麽大。我覺得這部分,2200多支僵屍股裏面至少有四類企業,我們要進行一個區分。第一類企業本身是好的企業,但是它股權比較集中,它現在還處於轉型或者升級,或者一個創投階段,它的估值在二級市場給不高,所以企業者包括投資人可能並不急於在這個時候進行一個變現。所以說,這一類股票我覺得它沒有交易,這個是很正常的。

剛才也分享了那個數據,就是大股東占比在80%以上的企業數量現在有465家,然後大股東占比在90%以上,現在有將近200家,這部分企業,我覺得應該不能叫做僵屍股。第二類企業,我們看的是什麽,有定增,但是二級市場還沒有交易,這個現象我覺得大家是不應該忽視的,就是有定增,說明投資人是看好它的,但是它現在還沒有交易。為什麽呢?我覺得正好是新三板市場的一個包容性,讓這些企業可能還處於初創階段,可能還處於轉型階段,然後我給它足夠長的發展的時間和空間。這部分企業,我們統計了一下有400多家,具體的數是422家。我覺得這部分企業也不能叫做僵屍股,至少它在一級市場上投資人對它還是有信心的,它定增、募集資金也已經成功了。

然後第三類企業,我們認為是那種傳統的,真正是傳統的,而且產品上、技術上也沒有突破,也無法進行突破的這樣一些企業。我覺得你上市的目的是什麽,你上市目的,我可以就解讀為可能就是圈錢,那這樣的企業,你沒有企業,只能解釋為投資人對你是一個自然的市場淘汰和選擇,所以大家不青睞。我覺得這一部分也不能叫做,或者也不能稱為我們應該擔憂的股票。只有第四類,就是它本身可能是一個比較優質的企業,也比較有潛力的企業,但是因為三板這塊確實發展太快了,投資人可能一時沒有看到它,只有這部分企業才是市場應該關註到它,但是現在還沒有關註到,我們稱為真正的有活力的“僵屍股”,有潛力的“僵屍股”。這一塊是我們應該關註的。但是我覺得這塊,如果說這樣算下來,你把前三類都排除掉的話,53%的“僵屍股”的比率,我個人覺得流動性這塊值得擔憂的並沒有那麽大,可能也就百份之十幾、二十左右的比例,可能應該值得關註但現在還沒有關註到的,是這樣。

Q

和訊網

這也是大家比較關註的新三板流動性的問題。

A

伍艷艷

對。

Q

和訊網

你覺得這個流動性是怎麽造成的,包括現在處在制度紅利,能不能解決流動性的問題?

A

伍艷艷

我自己感覺目前的制度紅利可能是能夠在短期內解決流動性的問題,但是市場的流動性本身是有自己的規律的。從二級市場的流動性來看,其實說白了就是一個賺錢效應。我們可以看一看主板市場換手率的指標,大家發現凡是“牛市”它自然就上去了,你是“熊市”的話,換手率自然就下來了。但是現在新三板,咱們說它流動性,用危機這個詞,我覺得可能有點誇大了。首先,它還是一個快速成長的這樣一個市場,包括很多投資人可能剛接觸,投資人的範圍還是有限的。包括公募進來以後,這些流動性有可能會改善,這是一塊。

當然第二塊,我們還應該看到新三板的流動性分化還是比較明顯的。就是有一些流動性,我們也做過統計,大概有3%左右的股票,它的流動性其實跟A股的估值,就是中樞不相上下,就是從換手率的指標來看。當然,如果說你跟創業板比的話,可能換手率稍微低一點,但是我們也可以反問,就是A股創業板裏面的換手率是不是真實的。如果大家去比較一下,包括美國,包括日本,或者一些發達國家,它的資本市場,像中國這麽高,A股這麽高的換手率其實很少見。可能就是說明你有一個股票的稀缺性溢價在支撐著你這種高的流動性,它隨著註冊制,咱們在供給側改革的這種進一步推進,我相信A股的換手率會回歸到正常的狀態。那個時候我們再去評價新三板目前的流動性,可能會更客觀一些。

然後第三個,我覺得流動性這一塊,我們還要比對的一個情況就是一級市場和二級市場的割裂。二級市場的流動性,大家一直在說好像一直起不來,但是你如果看一級市場融資這一塊,其實它的流動性一直都還是很好的,就是相對會比較好,跟二級市場比。就是新三板的定增,前一段時間不是有一個數嗎?今年以來定增已經超過了千億級別。就是以這樣一個市場,它的總市值以及現在每天十億左右的成交量,這個市場一年能給中小企業帶來一千億的融資,定增融資,說明一級市場還是比較獲得投資人認可的。從一級市場到二級市場的轉換,我覺得它需要一個時間,是這樣的一個情況。

Q

和訊網

老師,我們註意到今年可能將近50家新三板的掛牌企業因為信息披露違規被點名批評,你覺得就現在來說,新三板交易與信息披露有哪些弊端?未來的改革方向是什麽樣的?僅僅是重視不夠嗎還是怎麽樣,存在哪些問題?

A

伍艷艷

關於信息披露這一塊,它的弊端目前來說可能體現這麽幾個方面。第一個方面,及時性還不夠,就是半年報當時出來的時候,我印象中有小部分企業是因為8月31號那個時間節點過了,然後還沒有披露,這一塊我們覺得很多是因為企業對於三板很多信息披露的規則、流程這塊還不太熟悉,所以說信息披露的及時性可能還不夠。第二塊,可能在規範性這一塊有待加強。包括前段時間媒體曝露出來的深圳的證監局點名批評的某一家三板的掛牌公司,它也是因為董事長的一些不當言論,但是我們並不能說它這個不當言論出於一些什麽目的,我個人感覺可能還是它在這種意識上還沒有達到上市公司高管應該具備的這樣一些意識,可能意識還沒達到,所以說規範性上可能有待加強。而要加強這種規範性,可能你要配合很多,除了監管層這塊的努力之外,可能很多中介機構都要去參與。

然後第三個,可能目前信息披露它曝露出來的弊端,我覺得可能是未來的風險會大於現在。因為我個人相對比較擔憂的就是分層甚至以後更多的企業進來以後,在有這種分層激勵的情況下,可能會出現一部分企業會出現一些不當的行為,對於這些不當行為,它可能會借助信息披露這樣一個渠道。而在很多制度還沒有規範的時候,可能就會被這些利用。我個人感覺可能這塊的風險更大。

Q

和訊網

老師,隋強表示可能對未來股轉將完善強行退市機制,是不是意味著對新三板的企業審核更為嚴格,懲罰措施更為嚴格呢?

A

伍艷艷

這塊我覺得還是一個比較好的事情,因為股轉將更加完善這種退市機制,其實也是對投資人一個保護,當你明確了哪些企業出現什麽樣的行為,我要強制摘牌的時候,你可以在一定程度上能夠讓這些企業不要去碰觸這些紅線,而且你能告訴這些企業你這樣做的行為是損害了投資人的利益,你明晰了以後,可能大家就按這個遊戲規則去辦事。這樣的話,對於整個市場的健康還是有很大的幫助的。

Q

和訊網

老師,你剛才談到現在新三板的投資門檻比較多,能不能給我們簡單總結一下,為什麽不能降低投資門檻呢?

A

伍艷艷

關於投資門檻這個,我覺得應該是這個規律。這個規律,就是如果說你進入的門檻,就是企業進入的門檻比較高的話,那你投資人的門檻可以適當降低。但是反過來,出去你企業進入門檻本身就比較低的話,那你投資的門檻就應該適度的提高。是這樣一個規律。你看現在新三板這塊是為中小企業服務的,很多掛牌企業目前處於不同的發展階段,這種情況下,企業進入的門檻比較低,對應的投資人,應該從這種規律來說應該設置相對比較高的門檻,否則的話對於整個市場的有序以及對於投資人的保護來說都可能會受到損害。

Q

和訊網

老師,你怎麽看待新三板現在的投資機遇風險呢?對投資者而言有哪些機遇和風險,就是新三板這塊。

A

伍艷艷

新三板的機遇,我自己感覺它的機遇和它的風險可能都是一個硬幣的兩面,它最大的機遇可能就是企業數量比較多,就好像一下把我們投資人進入了一個很大的農貿市場、一個超市,裏面什麽商品都有,有好的,而且估值還比較低的,但也有不好的,那這樣的話,我們需要自己去鑒別。這一塊,如果我們鑒別錯了,可能我們這風險就比較大。但如果我們火眼金睛,我們淘到一個很好的寶貝,那可能未來兩年收益有可能就會很可觀,是這樣。所以說我覺得新三板對個人投資者來說,它可能最大的機遇就是企業數量夠多,你可以去淘。但是最大的風險也是數量太多了,而且從目前的現實情況來看也確實是一些專業的中介機構在這塊的服務還沒有完全跟上,在這種情況下,個人投資者去選擇三板的投資機會難度會比較大,風險也比較大。

Q

和訊網

老師,你怎麽看待很多PE反而成了新三板的龍頭股?新三板為什麽能夠吸引PE來進入?

A

伍艷艷

我最近在看一本書,是關於一個私募股權大全這樣一本書,我看了以後還挺受啟發的。結合你這個問題,我自己感覺關於私募股權這一塊,我們國家的發展不是太多,而是太少了,真正私募股權進入我們的眼簾是什麽時候,就是大家普遍在討論私募股權的時候,可能也就是從去年開始。現在大家都在講我們國家要進入到一個股權時代,那你用什麽去走進股權時代?肯定需要投資人。而股權私募投資人其實是這個機構投資人裏面我覺得比較有活力和創造力的這樣一支隊伍。我們看到你剛說到的九鼎、中科招商,它們這些PE機構進入到新三板。我覺得它們通過新三板能夠發展壯大,其實也是對中國私募股權隊伍的一個肯定和一個壯大。它們反過來融到資了,它們發展好了,它們投的項目也還是那些初創型的或者是轉型升級這樣的一些中小企業,這樣一些項目,其實也是間接服務了新三板要服務的對象。

Q

和訊網

但是外界也有一些質疑,可能說新三板是為了吸引創新型的企業,現在PE可能有圈錢類的現象,你認可這種說法嗎?

A

伍艷艷

關於這個PE上來到底是不是圈錢,我自己感覺沒有必要做過多的解讀,至少從監管層這塊沒有必要做過多的解讀,這是一個市場行為。大家為什麽會看到目前PE的一個投資機會,是因為大家看到了中國資本市場供給側在明年就會大規模鋪開,包括註冊資,包括戰略新興板這樣一些,還有包括新三板本身的一些制度紅利,是在這樣一個大環境下,大家才看好這些創投類企業的投資機會。這是一個市場行為,但是如果說這個政策紅利過了呢?它這樣的企業是不是咱們國家在目前這種轉型升級階段需要的呢?如果是需要的,我覺得就沒有必要質疑這樣一種市場行為。投資人會有自己的判斷。

Q

和訊網

好的,謝謝伍老師,謝謝您。

伍艷艷

新三板的制度紅利與弊端

伍艷艷:新三板的制度紅利與弊端。[詳細]

伍艷艷

新三板創新層企業不足三成

新三板創新層企業不足三成,或引發道德風險。 [詳細]

伍艷艷

信披或成新三板重災區

信披或成新三板重災區,25位董秘淪為“替罪羊”。[詳細]

伍艷艷

PE機構成新三板龍頭股

PE機構成新三板龍頭股,專家發展量仍太少。[詳細]

出品人:和訊特稿部

信息提供熱線:010-85650830

廣告合作:點擊進入

給我們提意見

歡迎關註中國分析師!

關註中國分析師

關註中國分析師
CopyRight @ 和訊網 和訊信息科技有限公司 All Rights Reserverd 版權所有 復制必究