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2016/3/31 第 035 期
喬誌東證監會暗示轉板制不成熟 或待註冊制東風企穩

本期嘉賓35期2016年3月31日

喬誌東

喬誌東

喬誌東,畢業於清華大學公共管理學院,現任民生證券新三板研究中心研究員,主要研究新三板宏觀政策及TMT方向。

賈昆

主持人

賈昆:和訊網特稿記者,《中國分析師》主持人,重點關註互聯網金融、新三板、銀行、宏觀經濟等領域。

新三板醞釀提高門檻 耍手段擠創新層將遭懲治

分層的風險那是對於企業來講的,因為對於投資者和監管部門來講帶來的是紅利。兩極分化是市場優勝劣汰的自然選擇。只有業績良好,真正受到市場考驗的企業,才能在市場中活得下去,否則勢必被市場淘汰,而且監管會不斷地趨嚴。

證監會暗示轉板制仍不成熟 或待註冊制東風企穩

在證券法尚未修訂完成,註冊制尚未正式實施的前提下,轉板通道與IPO通道同在監管層的發行節奏控制下,從新三板轉板創業板,仍需要等同於創業板IPO。在註冊制實施後,新三板掛牌公司在滿足條件後可直接向交易所申請上市,才能實現真正意義上的轉板。

新三板將嚴打做市套利 主辦券商或戴緊箍咒

新三板將嚴厲打擊做市商操縱價格、牟取私利,扭曲股票價格的行為,主辦券商或許將被戴上“緊箍咒”,競爭機制也在加強。

Q

和訊網

各位和訊網友大家好,歡迎收看最新一期的中國分析師,這次做客我們和訊網的是民生證券新三板研究員喬誌東老師,歡迎喬老師。

A

喬誌東

各位觀眾好,大家好。

Q

和訊網

喬老師,我們都知道關於新三板分層這塊,最近全國股轉副總經理隋強表態,可能5月份要實施,又說通過技術調整達到分層這個要求手法行不通,這給市場傳遞了什麽樣的信號呢?

A

喬誌東

首先隋總這次表示和這次發言有施展前瞻性和市場的預期落地性的,因為現在新三板最大的政策紅利也就是分層,所以關於分層的預期市場都形成了共識,都是在5月份。這次隋總強調5月份必須進行分層,也讓大家吃了一顆定心丸,新三板今年最大的紅利,分層在5月1號是必定會實施的,但是隋總又強調說通過技術調整來達到進入創新層的準入標準,這個是行不通的,他的意思是說我們現在分層有三個標準,這三個標準是根據不同的企業有不同的情況,根據他們量身定做的,有企業可能說他的創新能力比較強,所以營收增長比較快,適應第一個標準。如果企業盈利能力有一定的顯露,又符合第二個標準。有的企業在市值方面有一定的優勢,包括在招攬投資者還有做事方面有一定的優勢,可能符合第三個標準。但是因為第三個標準這塊比較容易通過外在力量進行實現,所以說隋總也強調地說通過外在力量來實現,帶來突擊創新層的方法不太好,因為我們分層目前是要篩選出真正的質地優良的股票池,形成一種標桿效應,形成一種學習效應,讓好的企業能夠都被大家所看重,讓一些質量稍微差一點的企業,也能向這些好的企業學習,形成一種能上能下的機制,同時也能降低投研和監管的成本,這是咱們分層的應有之意。投機取巧也不是說咱們分層最終的目的,最終目的還是要篩選出真正優秀的企業,這是隋總強調的一點,我也是覺得對這點非常地認同。 另外一點,從實際情況來看,去年11月底發布的分層標準還是屬於征求意見稿,正式的標準還沒有正式地發布,但是在4月份肯定會發布的,因為5月份就要分層,4月份正式的標準肯定會發布的。我們現在新三板企業已經有6300多家,真正要達到創新層的標準,以我的估計,可能也就在300到400家左右,我們為了創造出稀缺性,勢必說要在標準上進行一定的把關,監管層一直還沒有把分層的標準真正地落地,出臺真正的征求方案後的標準,也是從這方面的考慮,隋總說這種方案行不通,可能就是說我們之後真正的標準落地後,並不是說就像大家之前所按照的征求意見稿的樣子所實施的,有可能說第三條標準,做市商之前要求是6家以上,這次突然要求是10家以上,包括你的市值,這塊可能有新的要求,你這種突擊的,靠外部力量而不是提高自身企業業績的方式,這種方式可能路不太好走,隋總著重點也是在於這點,對於市場也是比較有現實意義的。

Q

和訊網

可能就是擔憂很多企業不擇手段。

A

喬誌東

對,搞這種突擊,大家都想上創新層,這樣的話能受到投資者更多的關註,也能得到一些融資方面的紅利。但是監管層包括整個市場希望能夠篩出真正業績良好,我經營優秀,有市場競爭力的企業,而不是說靠投機取巧,通過外部的算法,能擠上創新層的。我覺得這點說行不通,應該是這樣的道理。

Q

和訊網

喬老師,您覺得分層的時機已經成熟了嗎?之前可能市場都在擔心分成可能會造成兩極分化,我的問題是第一你覺得分層的風險在哪裏,第二是否時機已經成熟?

A

喬誌東

分層的風險那是對於企業來講的,因為對於投資者和監管部門來講帶來的是紅利,並不帶來風險,因為分層之後,明顯大家都知道哪些企業在創新層,哪些企業在基礎層,我們自然就知道創新層是好企業,基礎層可能就是稍微差一點的企業,現在大家都知道新三板最大的問題就是流動性的問題,流動性的問題就是現在供需方面有點失衡,上市的掛牌的企業太多,但是投資者的數量跟A股相比要偏少,而且成交量要偏少,能夠上創新層都是稀缺資源,自然受到更多的關註。您剛剛說的兩極分化,這是自然而然會形成的自然的市場優勝劣汰的現象。對於企業來說,除了說我通過自身進行不斷地業績改善,不斷地提升自我持續的市場競爭力,這是他們最核心的在新三板應對分層風險的,我覺得最實質的做法。因為從長期來看,只有業績良好,真正受到市場考驗的企業,才能在市場中活得下去,新三板的企業勢必會被市場所淘汰,而且監管會不斷地趨嚴,這也是我們對市場,你剛剛說的風險所判斷的很重要的一個方面。

Q

和訊網

5月份落地之後,您覺得它有可能面臨哪些實際性的問題呢?

A

喬誌東

根據我們之前發布的信息的指引,我們在分層之後,就跟現在的協議轉讓和做市轉讓一樣,我們看一個新三板掛牌股票,它前面如果是協議轉讓有幾個企業,如果做市轉讓就寫一個做市的標準,分層之後,進入創新層的這些企業自然前面會寫上“創新層”打上它的標簽,最大的變化其實就是說我們直接能看到哪些企業是屬於創新層的,哪些企業是屬於技術層的。

Q

和訊網

前段時間可能有一個市場比較關註的,很多掛牌企業流動性不足,這是什麽原因造成的,會不會給新三板造成致命性的打擊呢?

A

喬誌東

新三板現在目前面臨的主要就是兩個問題,剛才我也強調了,一個最大的問題是流動性偏弱,因為換手率,我們經過計算才是A股的大概1/8到1/10的樣子,成交量跟A股相比更是九牛一毛,最高的時候,去年成交量可能達到每天40到50億,現在每天可能就是7億到10億的樣子,而A股每天的成交量能達到四千億、五千億,這個占比非常小的。成交量的不足,就造成一個價格形成機制容易扭曲,因為我們看到很多股票,雖然有價格,比如說價格也很高,但是它沒有成交,沒有成交的話,就意味著這個價格難以維持,難以維持就意味著股票估值是不穩定的,企業從企業自身利益最大化角度來講,當然希望有一個估值穩定的市場,而不是說比如說投資者買賣股票就會造成大幅波動,這是一個。另外一個,現在新三板整體估值還是尤其跟中小板和創業板相比還是偏低的,很多企業像我之前調研的一些企業,他們屬於信息技術產業的,做SARA軟件的,他們估值不到10倍,跟A股同類公司相比,他們估值能達到30、40倍,顯然相比,明顯覺得在這兒不占優勢。你剛才說大的逃離,也就是說是企業自身用腳投票的選擇,因為企業總會衡量自己的收益得失,如果他在新三板覺得在流動性偏弱,加上估值偏低情況下,當然企業追求更高的回報,更多的溢價,所以他會選擇去轉板或者說IPO輔導這樣一種形式選擇。

Q

和訊網

喬老師您覺得現在做市商這塊,現在有哪些弊端呢?

A

喬誌東

做市商是咱們資本市場,也是近兩年來,最大的一個創新,做市商制度也是我們國家從像美國這樣一些發達資本市場引進的,做市商最大的優勢就在於有兩方面,一個是容易形成價格,一個就是促進市場的交易,這兩者也是相輔相成的,但是在我們國家因為做市商這塊的制度推出也就才一年多的時間,各個券商也沒有成熟的經驗,也都是大家在試水,也在摸索,再加上新三板本身從擴圍以來,也就是還不到兩年的時間,都屬於前期的市場,大家都在探索,所以難免會出現一些問題。當然我們的監管,這些也是在逐步地完善。 新三板這塊,做市商最大的問題就在於有些做市商存在操縱價格,類似於A股上的對敲,包括涉嫌一定的利益輸送這樣的問題,因為做市商按照國外的經驗,應該是提供流動性的,應該是提供雙向報價的,但是咱們現在做市商最大的利益訴求就在於我要以一個比較低的價格進入,以比較高的價格賣出,形成價差,通過價差來賺取自己的利潤,這是做市商現在的訴求。在這樣訴求下,就出現剛才我所說的一系列問題,比如說像今年年初國泰君安發生了做市商被處罰事件,就是很明顯的例子,但是我覺得隨著市場不斷地深化和不斷地完善,再加上之後出現的做市商擴圍這些利好政策,我覺得咱們做市商現在這些問題,可能會得到逐步地解決。

Q

和訊網

我看很多人就說做市太壟斷了。

A

喬誌東

現在因為做市主要是券商在做市,而且空間已經不是很大了,能夠做市的券商,有做市資質的券商現在還不到100家,但是現在依舊能在市場做市的已經有70、80家了,提升的空間已經不是很大。

Q

和訊網

3月30號股轉系統也發布了一個關於開展阻斷券商相關的通知,包括負面清單這個,這種是什麽樣的信號呢?

A

喬誌東

這個首先從文件上來理解,它是針對主辦券商的,針對做市商的,實際上它就是從監管的角度上來講,它是監管趨嚴的一個反映,因為我們新三板現在市場運行這麽久,做事制度運行這麽久,關於主辦券商包括做市商他們本身的自律,我們現在都是一個綱領性的文件,還沒有一些細則出臺,而這次職業質量的評價實際上就是從掛牌持續督導,交易,包括綜合管理,這幾個主要的方面進行量化,給券商進行打分,讓主辦券商內部形成競爭的機制,也讓市場能看得出來主辦券商在這一年以來,在市場運行中是否發揮了自己應有的作用,是否起到了勤勉盡責的責任,對他們自身也是一種約束。這也是監管趨嚴的一種信號。

Q

和訊網

還有十三五綱要可能上沒出戰略新興板,大家在這對新三板是否是重大的利好,什麽原因使戰略新三板中途而斷呢?

A

喬誌東

戰略新興板沒有寫到十三五綱要,咱們證監會的發言人也說了,我們現在是要研究推出,戰略新興板尚在研究中,並沒有說我們現在已經中斷了,只是說在研究。但明顯可以看出來他推出的預期已經被大大地減弱了,因為主要還是受我們去年股市巨幅波動的影響,所以我們現在還是追求市場的穩定,這是為我們第一要務的,因為市場的穩定,才能促使市場信心的恢復,才能促使下一輪牛市的形成。戰略新興板現在也可以說現在推遲,我覺得是監管部門從大局的考慮,因為畢竟戰略新興板的推出勢必使得市場供給增加,上市公司會變多,但是如果是在投資者總量仍然不變情況下在入市資金不變情況下,對於市場的估值,還有包括市場資金的衝擊,影響還是很明顯的。 另外最主要的它會對市場預期形成影響,大家都會覺得戰略新興板一旦推出了,可能有更多的企業會上市,會進行融資,會形成更多的抽血效應,對市場造成一定的恐慌,不利於市場穩定,所以說我覺得可能監管部門主要從這方面進行考慮。還有一個,監管部門自身也要從多層次資本市場布局來看,因為現在深交所已經有創業板了,新三板也是被十三五綱要重點提及的,十三五綱要重點說了要深化創業板、新三板的改革,專門提到了創業板和新三板,因為戰略新興板它的定位,還有它的服務對象跟我們創業板和新三板可能會存在一定的重疊,會存在一定的多余的,有點像過剩的產能,有點類似的意思,所以說可能從我們本身資本市場布局來看,我們可能也是需要進一步地研究。但是並不意味著可能戰略新興板真的不推出了,從歷史上來看,像中小板、創業板的推出並沒有寫到當時五年計劃綱要裏,所以不能說是五年計劃綱要沒有寫,就意味著他沒有,或者說就意味他以後不推出,不存在,這個邏輯是有點問題的,我覺得還是從市場整體,包括多層資本市場架構和建設上來看,它要是合適的時間,合適的時間窗口,把它推出來。 但是對於新三板自身來講,我覺得算是利好,首先穩定了市場預期,之前大家覺得戰略新興板和新三板形成了一種競爭,有很多企業要去上戰略新三板,對新三板造成一定的分流,現在既然預期減弱了,新三板自然它該有的優勢,該有的紅利還是會繼續地釋放。

Q

和訊網

我記得戰略新興板預期比較強烈的時候,包括新三板當時表現可能不太好。

A

喬誌東

在去年11月、12月。

Q

和訊網

就說新三板是一個備胎。

A

喬誌東

我覺得備胎這個說法不是很準確,因為包括我們股轉系統的領導,包括高層都一直在強調,我們新三板是一個獨立的市場,他並不是說是生來有是為哪一個市場進行服務的,當然這種轉板包括多層資本市場上下流通的機制是要逐步確立的,但是並不代表新三板就是備胎,專門為其他板塊服務的,因為新三板有自身的特征,它就是為這些尚未盈利,為這些現在規模比較小,上不了主板,上不了創業板的企業提供融資服務的,為中小微企業提供融資服務的,這是它非常重要的定位和歷史使命,這是新三板獨有的優勢,也是其他板塊目前來說無法取代的,這點還會繼續發揮下去。

Q

和訊網

喬老師,還有一個問題是包括證監會主席劉士余近期表態以及政府工作報告中都沒有提到註冊制這塊,大家預期註冊制要暫緩或推遲,但是也有人批評肖鋼亂套國外的經驗,您覺得註冊制符合中國國情嗎?

A

喬誌東

雖然劉主席還有政府工作報告中沒有提註冊制,但是十三五規劃裏邊還是提到註冊制,他說是要創造條件,使股票發行註冊制改革,但跟以前的提法完全不一樣,以前的提法我們要實施註冊制改革,現在提法已經變了,要創造條件,要強調創造條件,說明我們現在條件還不具備。因為註冊制它首先需要比較成熟的投資市場,因為尤其從美國經驗來看,它實施註冊制的前提,美國投資者的結構主要以機構投資者為主的,以理性、長期投資理念著稱,但是在我們國家還是以散戶居住,散戶一般來說他的投資都是趨於搏短差,趨於短期的利益,這個市場結構是不一樣的,另外還有一個法制結構,法制環境,因為之前我們這邊急於推註冊制,全國人大授權國務院,國務院又授權證監會,直接推出註冊制,現在來看急於求成可能還是有點問題,畢竟在《證券法》本身基本法沒有完全修訂完畢的時候,他就推出註冊制,明顯相配套的法律條文,法律框架還沒有跟上,這個推出來的話肯定會有一定的問題,因為推出註冊制的話,他就意味著我們現在更多強調事中事後監管,把投資風險,投資決策更多是交給了投資者自身進行決斷,政府包括監管是不背書的,我們是提供這樣的平臺,為大家服務的,但是我們會做好監管,但是這中間的風險是你自己來承擔。剛才我說的投資者,市場環境、法制環境還都不太具備,現在來強推註冊制,也勢必會對市場造成一定的衝擊。

Q

和訊網

推出之後,對新三板有什麽樣的影響?

A

喬誌東

新三板本身就可以說是準註冊制,因為從新三板企業掛牌條件來看,它並沒有明顯盈利方面的高薪約束,他只要求你完成了股改,存續期滿兩年,建立起了現代企業管理制度,設立了董監高企業管理體系,沒有出現其他的違法行為,從這些來看,它已經符合了註冊制的基本特征,因為註冊制基本特征就是我這個企業無論現在是否盈利,它都有權利 去上交易所,讓投資者進行投資決策。所以說從這點來看,新三板,註冊制它的延緩或者推遲,對於新三板本身而言,衝擊是沒有的,反而還會形成一定的利好,因為之前大家都覺得註冊制一旦推出之後,可能上主板、創業板都不需要門檻了,可能他也是多層次的,就像創新層的準入標準有三重標準,可能其他也是有多重標準,有的可能不需要盈利就能直接上,對於新三板來說明顯是一個直接的競爭,但是現在既然註冊制預期被推遲了,那就意味著IPO標準還是要比我們上新三板要嚴得多的,它是有明確的盈利標準的,在這點上來看,註冊制的延緩對於新三板來看,算是一種利好。

Q

和訊網

喬老師還有一個問題,現在流動性危機被視為新三板很大的瓶頸,根據你們的報告,僵屍股超過一半。

A

喬誌東

一半還多,快60%。

Q

和訊網

這些僵屍股他們下場會如何呢?

A

喬誌東

我們在那個報告裏也談了,這些僵屍股其中有很大部分是被誤殺的,因為我們現在判斷僵屍股的標準很單一,我們就看它掛牌以後沒有成交,沒有成交就意味著它是僵屍股,但是真正它就是僵屍股嗎?如果從僵屍股的成因來看,包括四方面,第一方面有些股票公司股價沒有滿一年,它的股票是禁止交易的,是不能流通的,你想買也買不了,這些股票可能是很好的股票,但是你現在買不了,它自然形成了不能交易的僵屍股,但實際上有可能被錯殺。另外還有一些企業之前做過定增,這點我們也覺得,它既然做過定增,進行過融資,說明它是受到過投資者一輪投研決策的,是受到過投資者認可的,他既然能夠實施,就說明有人願意給他投錢,證明大家還是很認可這個公司,這個公司雖然沒有成交,但是他進行了定向增發,我們也認為它不能完全算是僵屍股。還有兩塊一個就是像現在比較熱門的行業,也是經濟轉型所倚重的行業,比如信息技術、高端制造、醫藥衛生、文化傳媒,現在板塊比較火,這些行業我們也測算過,其中有這樣的很大一部分,這些行業它未來的前景發展還是很好的,國家也很看重這些重點行業的發展,所以它現在沒有成交,並不意味著它以後沒有成交,如果光從成交,是用成交來判斷這個公司是否有投資價值,這個還是有點武斷的,也是有點片面的。

Q

和訊網

喬老師現在新三板投資者門檻比較高,掛牌企業數量比較多,加上現在的市場環境,您覺得投資的風險和機遇何在呢?

A

喬誌東

新年新三板它的成立之初,咱們監管層就有這樣的想法,因為新三板它作為多重資本市場現在重要的一環也是重要的試驗田,我們就想說在新三板能夠實現長期投資價值投資的理念,我們鼓勵的就是說從各種市場機制設計來看,我們都是鼓勵長期投資,價值投資的,包括現在設立的五百萬投資門檻,之前的投資門檻在擴約之前我記得是300萬,擴約之後變成500萬,它的門檻是不斷,之前沒有降低,反而還提高了。它就是通過量化剛性的約束,能夠讓一些有投資經驗的這些投資者進到這個市場,雖然這個市場目前來看還屬於發展的初期,進到這樣的市場進行投資,他們有一定的投資經驗,而不是說像其他的在A股方面,可能資金量也比較少,博短差的散戶,跟他們相比,他們有更長遠的眼光進行股權投資。咱們新三板設置包括監管層的用意也是這樣的,包括前幾天全國股轉的副總隋總專門強調投資者的門檻,話外之音意味著在投資門檻這塊還不會降太多,應該不會降的,他的原話就說按照A股的思維做新三板明顯是不的,那就是說還是不能說讓市場變成偏向於投機的市場,而是要把它變成價值投資的市場,所以在這方面,我覺得短期內,投資者門檻這塊,我自己認為還是會保持這種現狀,甚至可能還會有所加強,之前出現的墊資開戶,包括集資開戶這樣現象,現在監管層也註意到這些,他們也是出臺了一些政策,對這些進行一些的約束。

Q

和訊網

感謝喬老師的精彩觀點,謝謝!

A

喬誌東

謝謝大家!

喬誌東

證監會暗示轉板制仍不成熟

證監會暗示轉板制仍不成熟,或待註冊制東風企穩。[詳細]

喬誌東

新三板將嚴打做市套利

新三板將嚴打做市套利,主辦券商或戴緊箍咒。[詳細]

喬誌東

新三板醞釀提高門檻

新三板醞釀提高門檻,耍手段擠創新層將遭懲治。[詳細]

出品人:和訊特稿部

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